國盛證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家、中國首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家論壇理事，熊園博士

國盛證券宏觀研究員，穆仁文

事件：2022年4月新增人民幣貸款0.65萬億，預(yù)期1.45萬億，去年同期1.47萬億；新增社融0.91萬億，預(yù)期2.03萬億，去年同期1.86萬億；社融存量增速10.2%，前值10.6%；M2同比10.5%，預(yù)期9.9%，前值9.7%；M1同比5.1%，前值4.7%。

核心結(jié)論：4月信貸大降、社融“腰斬”，且均大幅低于預(yù)期，結(jié)構(gòu)也全面惡化；疫情之外，本質(zhì)是內(nèi)需不足。往后看 ，雖然“貨幣不是萬能的” ，貨幣政策仍將進(jìn)一步發(fā)力，“降息”可期（可能降LPR，最快5月20日）；此外，緊盯：核心一二線地產(chǎn)松綁、常態(tài)化核酸、“增量工具”（比如特別國債）。

1、規(guī)模看，4月新增信貸不及去年同期一半，新增社融直接“腰斬”，社融增速回落0.4個百分點(diǎn)至10.2%。

2、結(jié)構(gòu)看，居民短貸連續(xù)6個月同比少增；居民按揭貸款再度負(fù)增長，為有數(shù)據(jù)以來最低、且連續(xù)第5個月同比少增；企業(yè)票據(jù)延續(xù)沖量；企業(yè)中長期貸款再度少增；政府債券發(fā)行放緩。

3、繼續(xù)提示，政策底已現(xiàn)，經(jīng)濟(jì)底、市場底可能仍需要磨：需求不足疊加疫情沖擊，后續(xù)穩(wěn)增長更為關(guān)鍵的抓手是：優(yōu)化疫情防控（緊盯核酸常態(tài)化）、松地產(chǎn)（短期內(nèi)緊盯核心一二線城市松綁）、擴(kuò)基建、強(qiáng)化政策落地，也需緊盯4.29政治局會議所提的“增量政策工具”（比如可能發(fā)行特別國債）。

4、短期“降息”可期，更可能是單邊降LPR：鑒于4月信貸社融大降，再結(jié)合央行Q1貨幣政策報告指出“4月最后一周全國金融機(jī)構(gòu)新發(fā)生存款加權(quán)平均利率下調(diào)了10bp”，我們?nèi)灶A(yù)計可能下調(diào)LPR（最快5月20日）；鑒于當(dāng)前市場利率已大幅走低（DR007降至1.55%附近），指向短期OMO/MLF利率下調(diào)的可能性不高。

報告正文：

一、新增信貸大降，結(jié)構(gòu)明顯惡化：居民短貸連續(xù)6個月同比少增，指向消費(fèi)仍弱；居民房貸再負(fù)，并創(chuàng)有數(shù)據(jù)以來新低，疫情沖擊之外，指向的還是地產(chǎn)放松效果未現(xiàn)，需進(jìn)一步放松；中長期貸款再度大幅少增，票據(jù)延續(xù)沖量，預(yù)示實(shí)體融資需求仍差。

總量看，4月新增信貸6454億，同比少增8246億，大幅低于市場預(yù)期的1.45萬億，也明顯低于近三年均值1.4萬億。其中，居民貸款減少2170億，同比少增7453億，連續(xù)6個月同比少增；企業(yè)貸款新增5784億，同比少增1768億；非銀貸款新增1379億，同比少增153億。央行在答記者問中指出，疫情沖擊對于實(shí)體經(jīng)濟(jì)的影響進(jìn)一步顯現(xiàn)，疊加原材料等生產(chǎn)成本上漲等因素，有效融資需求也明顯下降。

居民消費(fèi)貸、按揭貸款均再度轉(zhuǎn)負(fù)，按揭貸款更是創(chuàng)有數(shù)據(jù)以來新低，疫情沖擊之外，更多的還是指向消費(fèi)本就疲軟、地產(chǎn)放松效果未現(xiàn)。本月央行沒有公布居民短貸和中長貸的具體規(guī)模，但是公布了4月消費(fèi)貸和住房貸的規(guī)模，其中：不含住房貸款的消費(fèi)貸款減少1044億，同比少增1861億，指向消費(fèi)仍然疲軟；按揭貸款減少605億元，繼今年2月（-459億）后再度轉(zhuǎn)負(fù)，是有數(shù)據(jù)以來新低，也是連續(xù)第5個月同比少增。歸因看，疫情沖擊之外，指向的還是地產(chǎn)放松效果有限，需進(jìn)一步放松。

企業(yè)中長貸重回少增，票據(jù)沖量特征延續(xù)。4月企業(yè)中長期貸款新增2652億，同比少增3953億，低于近三年均值的4992億；企業(yè)短期貸款減少1948億，同比少減199億；票據(jù)新增5148億，同比多增2437億，明顯高于季節(jié)性（近三年同期為2832億），單月新增規(guī)模也創(chuàng)歷史新高，延續(xù)的是票據(jù)沖量的特征。結(jié)合4月底國股銀票轉(zhuǎn)貼利率大幅回落，表明實(shí)體融資意愿疲弱、有效需求不足。

二、新增社融“腰斬”、社融增速轉(zhuǎn)降至10.2%，信貸是主要拖累，政府債發(fā)行也明顯放緩。往后看，疫情緩解，疊加專項債可能加速發(fā)行，社融增速有望穩(wěn)中趨升。

總量看，4月新增社融9102億，較去年同期1.86萬億“腰斬”，大幅低于預(yù)期2.03萬億；4月社融存量增速回落0.4個百分點(diǎn)至10.2%，在上月小幅上行后再度下行。

結(jié)構(gòu)看，4月社融口徑的新增人民幣貸款3616億，同比少增9224億，明顯低于季節(jié)性（近三年同期為1.26萬億），是3月社融的主要拖累項；政府債券融資新增3912億（1-3月均值5274億），同比多增173億（1-3月最低為1705億），指向政府債券發(fā)行明顯放緩；企業(yè)債券融資新增3479億，同比少增145億，扣除城投債融資（4月城投債凈融資8681億）實(shí)體企業(yè)凈融資為負(fù)，亦指向?qū)嶓w企業(yè)融資意愿較弱；表外融資減少3174億，同比少減519億，信托貸款少減是主要貢獻(xiàn)項。

往后看，社融有望穩(wěn)中趨升：一方面，1-4月已發(fā)行專項債1.4萬億，還剩2.25萬億未發(fā)，由于今年財政節(jié)奏前置，我們預(yù)計5月、6月可能會加速發(fā)行；另一方面，隨著疫情逐步緩解，疊加穩(wěn)增長政策將加快落地，融資需求也有望反彈。

三、M1、M2回升，主因降準(zhǔn)和央行上繳利潤；M2-M1剪刀差再走闊，主因地產(chǎn)弱。

4月M1同比5.1%，較上月抬升0.4個百分點(diǎn)，可能與降準(zhǔn)釋放資金以及基建投資加快等有關(guān)；M2同比10.5%，較上月抬升0.8個百分點(diǎn)，屬于社融走弱背景下的抬升，應(yīng)主要和與央行利潤上繳用于財政支出有關(guān)。存款端，4月新增存款909億，同比多增8161億，其中：財政存款新增410億，同比少增5367億，指向財政存款投放繼續(xù)加快。此外，M2-M1剪刀差再度走闊，地產(chǎn)銷售疲軟是主拖累。

風(fēng)險提示：疫情、政策力度、外部環(huán)境等超預(yù)期變化