中銀國(guó)際證券股份有限公司近日公告稱，將于2月7日進(jìn)行初步詢價(jià)，2月12日進(jìn)行網(wǎng)上路演，2月13日正式啟動(dòng)申購(gòu)。這意味著中銀證券即將正式登陸A股市場(chǎng)，成為鼠年券商IPO第一股。

事實(shí)上，作為中國(guó)銀行間接持股的證券公司，中銀國(guó)際證券早在2018年4月27日便審議通過(guò)了《關(guān)于中銀國(guó)際證券股份有限公司首次公開(kāi)發(fā)行A股股票并上市募集資金用途的議案》，正式踏上上市征程。

2018年12月14日，證監(jiān)會(huì)官網(wǎng)披露了中銀國(guó)際證券首次公開(kāi)發(fā)行股票招股說(shuō)明書;

2019年5月10日，中銀國(guó)際證券收到首次公開(kāi)發(fā)行股票申請(qǐng)文件反饋意見(jiàn)，并在6月5日再次更新了招股說(shuō)明書;

2020年1月23日，證監(jiān)會(huì)按發(fā)行程序核準(zhǔn)了中銀國(guó)際證券股份有限公司的首發(fā)申請(qǐng)。

就在登陸A股市場(chǎng)前夕，作為即將成為第37家上市券商的中銀國(guó)際證券引發(fā)資本市場(chǎng)高度關(guān)注。

與頭部券商差距多大?

中銀國(guó)際證券前身為中銀國(guó)際證券有限責(zé)任公司，2002年2月28日公司在上海設(shè)立。中銀國(guó)際證券持股5%以上股東分別為中銀國(guó)際控股(37.14%)、中油資本(000617,股吧)(15.92%)、上海金融發(fā)展投資基金(10.53%)、云投集團(tuán)(9.09%)和江銅股份(5.26%)。

根據(jù)今年1月份中銀證券首次公開(kāi)發(fā)行股票招股意向書顯示，2019年1-9月，公司營(yíng)業(yè)收入為21.31億元，同比增長(zhǎng)0.83%;凈利潤(rùn)為7.76億元，同比增長(zhǎng)15.97%;扣除非經(jīng)常性損益后歸屬于公司普通股股東的凈利潤(rùn)為7.15億元，同比增長(zhǎng)14.12%。

然而，中信證券(600030,股吧)2019年1-9月?tīng)I(yíng)業(yè)收入327.74億元，凈利潤(rùn)108.53億元。值得注意的是，中信證券僅2019年9月單月?tīng)I(yíng)收竟高達(dá)17.49億元，凈利潤(rùn)達(dá)7.18億元。這一數(shù)據(jù)幾乎相當(dāng)于中銀國(guó)際證券前三季的營(yíng)收凈利。同時(shí)，這也反映出中銀證券與行業(yè)龍頭之間的確存在不少差距。

截至本招股意向書簽署日，公司預(yù)計(jì)2019年?duì)I業(yè)收入為27.73億元至28.83億元，較上年變動(dòng)幅度為0.65%至4.64%;預(yù)計(jì)凈利潤(rùn)為7.45億元至7.85億元，較上年變動(dòng)幅度為5.46%至11.12%;預(yù)計(jì)扣除非經(jīng)常性損益后歸屬于公司普通股股東的凈利潤(rùn)為6.85億元至7.25億元，較上年變動(dòng)幅度為3.54%至9.59%。

公司分析主要變動(dòng)原因?yàn)椋?019年，我國(guó)證券市場(chǎng)指數(shù)整體上漲，市場(chǎng)交易活躍度提升，公司經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)手續(xù)費(fèi)凈收入增長(zhǎng)，同時(shí)2019年公司多單投資銀行項(xiàng)目完成發(fā)行，投資銀行業(yè)務(wù)手續(xù)費(fèi)凈收入增長(zhǎng)。

各業(yè)務(wù)條線成色幾何？

中銀國(guó)際證券營(yíng)業(yè)收入主要來(lái)源于五部分：證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)(包括傳統(tǒng)證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)和信用業(yè)務(wù))、投資銀行業(yè)務(wù)、資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)、證券自營(yíng)業(yè)務(wù)和期貨業(yè)務(wù)。

證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)收入是公司收入的重要組成部分，2016年-2018年公司證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)收入分別為14.89億元、14.12億元和13.34億元，分別占公司營(yíng)業(yè)收入的52.59%、46.03%、48.43%和51.48%。其中公司證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)收入主要來(lái)源于傳統(tǒng)證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)收入和信用業(yè)務(wù)收入。

傳統(tǒng)證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)面臨的主要風(fēng)險(xiǎn)包括市場(chǎng)交易量波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)以及交易傭金率下降風(fēng)險(xiǎn)等。股票招股意向書顯示，2016年-2018年公司代理買賣證券業(yè)務(wù)凈收入分別為8.29億元、5.98億元和4.49億元，分別同比下降63.12%、下降27.80%和下降24.92%。傳統(tǒng)證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的交易量受到整體經(jīng)濟(jì)狀況、宏觀經(jīng)濟(jì)與貨幣政策、市場(chǎng)狀況、利率波動(dòng)及投資者行為等因素影響。事實(shí)也印證此觀點(diǎn)，2019年上半年行情有所好轉(zhuǎn)，截止去年6月份，中銀國(guó)際證券代理買賣證券業(yè)務(wù)凈收入就已達(dá)3.19億元，同比上升21.94%。另外，2016年-2018年，公司證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)平均傭金率分別為0.383‰、0.322‰和0.315‰，總體呈下降態(tài)勢(shì)，傭金費(fèi)率可能進(jìn)一步走低。

信用業(yè)務(wù)主要包括融資融券、股票質(zhì)押式回購(gòu)業(yè)務(wù)和債券質(zhì)押式回購(gòu)業(yè)務(wù)。信用業(yè)務(wù)收入主要來(lái)源于利息收入。在我國(guó)加速推進(jìn)利率市場(chǎng)化和市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)日趨激烈的背景下，利差可能逐步收窄，公司信用業(yè)務(wù)存在利潤(rùn)水平下降的風(fēng)險(xiǎn)。

2016年-2018年，公司投資銀行業(yè)務(wù)收入分別為6.07億元、4.42億元、1.92億元分別占公司營(yíng)業(yè)收入的21.46%、14.40%和6.97%。根據(jù)證券業(yè)協(xié)會(huì)公布的數(shù)據(jù)，2018年中信建投證券、中信證券、海通證券(600837,股吧)投資銀行業(yè)務(wù)收入分別為29.10億元、27.42億元18.16億元。

上述報(bào)告期內(nèi)，中銀證券資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)(含基金管理業(yè)務(wù))營(yíng)業(yè)收入分別為5.73億元、8.20億元和8.67億元，分別占公司營(yíng)業(yè)收入的20.26%、26.73%和31.46%。資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)收入主要來(lái)源于管理費(fèi)收入和業(yè)績(jī)報(bào)酬收入，主要受受托管理資金規(guī)模、管理費(fèi)率和業(yè)績(jī)報(bào)酬率等因素的影響。客觀來(lái)看，該項(xiàng)業(yè)務(wù)相對(duì)較為穩(wěn)定。

證券自營(yíng)業(yè)務(wù)是本公司的傳統(tǒng)業(yè)務(wù)之一，受證券市場(chǎng)波動(dòng)變化較大。其中2016年中銀證券自營(yíng)業(yè)務(wù)虧損-1.78億元，隨后兩年情況略有好轉(zhuǎn)，2017、2018年自營(yíng)業(yè)務(wù)收入分別為0.68億元和1.21億元，占公司營(yíng)收2.21%、4.38%。隨著2019年上半年證券市場(chǎng)賺錢效應(yīng)增強(qiáng)，自營(yíng)業(yè)務(wù)收入出現(xiàn)明顯上升，2019年1-6月，中銀證券1.41億元，占公司營(yíng)業(yè)收入比重也同步上升至9.35%，但是同時(shí)期上證指數(shù)上漲20.87%。

期貨業(yè)務(wù)與證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)面臨同樣的問(wèn)題，隨著市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的日趨激烈，手續(xù)費(fèi)率持續(xù)下滑手續(xù)費(fèi)。中銀證券通過(guò)全資子公司中銀國(guó)際期貨開(kāi)展期貨業(yè)務(wù)。2016年-2018年，其營(yíng)收粉筆為0.57億元、0.96億元、1.15億元，分別占公司營(yíng)業(yè)收入的2.03%、3.14%和4.17%。

由此可見(jiàn)，中銀證券各項(xiàng)業(yè)務(wù)均不突出，與行業(yè)龍頭保持較大差距，各業(yè)務(wù)條線暫無(wú)亮點(diǎn)可循，并非證券市場(chǎng)稀缺投資標(biāo)的。

上市能解中小券商困局？

通過(guò)上述分析不難看出，中銀國(guó)際證券的營(yíng)業(yè)收入的主要來(lái)源是證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)，占公司總營(yíng)業(yè)收入的比例連續(xù)數(shù)年在50%左右。傳統(tǒng)證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)傭金和手續(xù)費(fèi)收入直接反應(yīng)為客戶交易量，信用業(yè)務(wù)則直接受利差和違約率影響。而本質(zhì)上來(lái)看，不論傳統(tǒng)證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)還是信用業(yè)務(wù)，兩者很大程度上都取決于經(jīng)濟(jì)形勢(shì)和證券市場(chǎng)的景氣度。

此外，縱觀整個(gè)券商行業(yè)，國(guó)內(nèi)頭部證券公司不斷聚集優(yōu)勢(shì)資源，行業(yè)集中度進(jìn)一步提升。2016年至2018年，從營(yíng)業(yè)收入來(lái)看，行業(yè)前十名證券公司的市場(chǎng)占比分別為59.50%、63.79%和64.85%，占比持續(xù)提升;從凈利潤(rùn)來(lái)看，行業(yè)前十名證券公司的市場(chǎng)占比分別為 51.56%、53.74%和72.06%，占比持續(xù)提升。在行業(yè)集中度持續(xù)提升的情況下，頭部證券公司在資產(chǎn)規(guī)模、市場(chǎng)份額、品牌效應(yīng)、技術(shù)儲(chǔ)備和人才隊(duì)伍建設(shè)等方面的優(yōu)勢(shì)更加明顯，將給以中銀國(guó)際證券為代表的中小券商帶來(lái)更大的壓力。

另外，2019年4月中銀國(guó)際證券因存在合規(guī)部門、個(gè)別業(yè)務(wù)部門及部分分支機(jī)構(gòu)合規(guī)人員配備情況不符合要求的情形，被上海證監(jiān)局采取出具警示函措施的決定。這也極易使人產(chǎn)生聯(lián)想，是否公司因經(jīng)營(yíng)方面存在壓力而影響合規(guī)人員配備?

目前，有36家證券公司已經(jīng)在A股上市，其中不乏如中銀國(guó)際證券這類中小券商。從過(guò)往經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，上市后其行業(yè)地位并未發(fā)生明顯變化，業(yè)績(jī)也未因上市而大幅增長(zhǎng)。因此，打鐵還需自身硬，經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)和行業(yè)地位的提升離不開(kāi)經(jīng)營(yíng)理念和服務(wù)模式的改進(jìn)。在券商行業(yè)馬太效應(yīng)愈發(fā)明顯的當(dāng)下，如何才能長(zhǎng)久“活下去”或許將是擺在中銀證券面前最大的難題。